Revue d’économie financière

REF 158 Où va l'épargne ?

Au début de 2021, la moitié des ménages vivant en logement ordinaire en France possèdent un patrimoine brut supérieur à 177 000 euros ; ils détiennent 92 % de la masse totale de patrimoine brut. La répartition du patrimoine est plus inégalitaire que celle du niveau de vie. En vingt ans, les inégalités de patrimoine se sont accrues. La hausse des prix de l'immobilier, en particulier au début des années 2000, a, en effet, creusé l'écart entre les ménages détenteurs de patrimoine immobilier et les autres.

En 2021, le patrimoine moyen augmente avec l'âge jusqu'à 50 ans environ, se stabilise, puis diminue au-delà de 75 ans pour les personnes vivant à leur domicile.

L'immobilier, essentiellement la résidence principale, représente environ 70 % du patrimoine brut des ménages situés entre le quatrième et le neuvième décile de la distribution. Les 10 % des ménages les mieux dotés détiennent davantage de patrimoine professionnel et, plus souvent, des produits financiers risqués, tandis que les 10 % les moins bien dotés possèdent principalement des produits d'épargne réglementés et des biens durables, et sont plus endettés.

Depuis le début des années 2000, le taux d'épargne des ménages français est resté relativement stable, fluctuant autour de 14,5 % du revenu disponible brut. Mais, en 2020, il a brutalement augmenté et a atteint un niveau historiquement élevé d'environ 20 %. Les confinements imposés pendant la crise de la Covid-19 ont, de fait, entraîné un flux d'épargne forcé chez les ménages qui s'est, en partie, réduit. Toutefois, le taux d'épargne des ménages demeure encore à un niveau élevé au début de 2024, supérieur de plus de 3 points de pourcentage à son niveau du dernier trimestre 2019. Des perturbations macroéconomiques nombreuses et de grande ampleur sont susceptibles d'avoir poussé les ménages à épargner au cours de cette période. Nous explorons quatre mécanismes possiblement à l'œuvre : les changements dans la structure du revenu des ménages, les pertes inflationnistes en termes de valeur réelle du patrimoine, l'incertitude, et les charges de remboursement d'emprunts.

Après avoir rappelé les évolutions récentes des taux d'épargne des ménages, notamment depuis la crise de la Covid-19, l'article tente d'identifier les facteurs d'influence les plus importants dans six pays de la zone euro. Nous distinguons trois groupes de pays, avec des modèles de comportements d'épargne différents et un certain nombre de facteurs à l'origine de ces différences : (1) les Pays-Bas, seul pays de notre échantillon avec un système de retraite reposant principalement sur des fonds de pension privés, où les ménages ont un niveau de patrimoine financier plus élevé, mais aussi une place de l'immobilier relativement importante, grâce à l'utilisation du crédit ; (2) l'Allemagne, la Belgique et la France, où les ménages, malgré un système de retraite public relativement généreux, restent prudents et épargnent plus que dans les autres pays ; (3) les Pays d'Europe du Sud, Italie et Espagne, dans lesquels les ménages épargnent peu, comptent principalement sur le système public par répartition pour leur retraite, et où l'immobilier occupe une part importante avec un relativement faible recours au crédit.

Après une longue période de calme relatif, l'assurance-vie a été confrontée, depuis un quart de siècle, à une multiplication de chocs (crises financières, taux d'intérêt négatifs, pandémie, guerre, explosion imprévue de l'inflation) qu'elle a su absorber sans défaillance majeure et sans altération durable de sa solvabilité. Face à cet univers plus risqué qui semble devoir perdurer, l'assurance-vie dispose d'atouts indéniables qui lui ont permis de tenir ses engagements et de demeurer le placement préféré des Français. Pour autant, des adaptations sont nécessaires, notamment si l'on veut que l'assurance-vie contribue au financement de l'économie productive, à la hauteur de sa place dans l'épargne des Français. Flexibilité, gestion dynamique des risques et transparence devraient être les maîtres-mots de cette adaptation nécessaire, afin d'affronter le nouvel univers des risques.

Entre 2004 et 2014, le nombre d'actionnaires en France a diminué d'environ 50 %. Cependant, cette frilosité des épargnants observée après la crise de 2008 semble, aujourd'hui, moins d'actualité, d'autant plus que l'année 2017 a été marquée par une réforme fiscale visant à soutenir l'actionnariat : mise en place d'une flat tax et suppression de l'impôt de solidarité sur la fortune (ISF), remplacé par l'impôt sur la fortune immobilière (IFI). Mais c'était sans compter sur la crise sanitaire de la Covid-19, durant la période 2020-2021, et ses conséquences sur le marché boursier (chute des cours, augmentation du taux d'épargne, risques accrus, etc.), qui ont pu affecter l'efficacité de ces mesures. Dans ce contexte, nous proposons d'étudier les portefeuilles risqués (actions et assurances-vie en unités de compte) des ménages français, à partir des trois dernières vagues (2014-2015, 2017-2018 et 2020-2021) de l'enquête « Histoire de vie et patrimoine » de l'Insee qui présentent, aujourd'hui, l'avantage d'être panélisées.

Cet article confronte la théorie des fonds en actions, qui conseille leur adoption généralisée, à la pratique des ménages. Les ménages américains ont nettement augmenté leurs détentions de fonds en actions depuis trente ans, sans toutefois réduire leurs investissements directs dans les entreprises, ce qui suggère l'existence d'une demande d'engagement et d'expression des investisseurs. Les gestionnaires de fonds proposent régulièrement des innovations pour soutenir cette quête de sens, mais elles ne semblent pas avoir encore satisfait les besoins des ménages, particulièrement en Europe. Ce sont, donc, finalement des politiques publiques d'épargne quasi forcée qui semblent le mieux permettre une large adoption des fonds indiciels, sans toutefois permettre un réel engagement des épargnants dans la vie des entreprises.

Cet article analyse l'accumulation patrimoniale des couples en étudiant le rôle joué par le statut juridique du couple. Les niveaux de patrimoine financier et immobilier, leur accumulation au cours du temps et leur répartition au sein du couple diffèrent grandement, selon la forme légale du couple. Si les écarts de patrimoine s'expliquent, en grande partie, par des effets d'âge, la vitesse d'accumulation entre 2015 et 2021 apparaît davantage liée au statut juridique, les couples ayant opté pour un régime de séparation de biens accumulant leur patrimoine plus rapidement, quelle que soit la forme d'union. La hausse du poids des actifs immobiliers dans le patrimoine des ménages entre 2015 et 2021 explique une grande partie des variations d'inégalités au sein des couples. Ainsi, si les couples mariés en séparation de biens sont inégaux à leur entrée dans le panel, nous notons une convergence des patrimoines des conjoints sur notre période d'étude.

Les évolutions démographiques affectent l'épargne par deux canaux. Au niveau individuel, on attend de la hausse de l'espérance de vie une augmentation de l'effort d'épargne en vue de la retraite, mais son intensité dépendra aussi de beaucoup d'autres facteurs. L'évolution démographique affecte, ensuite, le taux d'épargne moyen, à travers un effet de composition, en modifiant les poids relatifs des classes d'âge en phase d'épargne ou de désépargne. Un scénario possible est, dans un premier temps, celui d'un excès global d'épargne nette, d'autant plus marqué que l'anticipation d'une durée de vie plus longue affecte des générations qui sont, par ailleurs, plus nombreuses. La suite du processus dépend du rythme auquel ce surcroît de capital sera effectivement désaccumulé et du comportement d'accumulation que les générations suivantes choisiront, à leur tour, d'adopter.

Dans les économies développées, compte tenu du niveau élevé qu'ont atteint les prélèvements obligatoires, la raréfaction de la matière fiscale et la fragilisation de la classe moyenne incitent les experts et les gouvernants à se tourner vers la taxation de l'épargne comme une ultime source de ressources fiscales. Toutefois, la taxation de l'épargne présente une grande sensibilité en raison de sa matière même, l'épargne, qui se situe au cœur de la dynamique de nos économies capitalistes, et une grande complexité en raison de la multiplicité des motifs d'intervention. La France a la particularité de se trouver dans une situation relativement atypique par rapport à ses partenaires, avec des conséquences lourdes pour la dynamique de l'économie française, mais aussi très débattues entre les tenants de l'efficacité et ceux de la redistribution.

Depuis 2020, l'Autorité des marchés financiers (AMF) a constaté l'arrivée d'un million et demi de nouveaux investisseurs sur les marchés financiers. Ces nouveaux investisseurs, plus jeunes en moyenne, sont différents des investisseurs traditionnels sur bien des aspects, à commencer par leur façon de s'informer et d'investir. Ils se distinguent également les uns des autres : au moins quatre profils différents ont été identifiés. Leurs connaissances financières sont perfectibles, et ils sont plus vulnérables aux arnaques à l'investissement. Ainsi, cette nouvelle génération d'investisseurs constitue un véritable enjeu en matière d'éducation financière.

Dans un contexte de chocs successifs, l'épargne financière des ménages a très fortement progressé et, du fait de la préférence des Français pour la sécurité et la liquidité, elle s'est portée, en grande partie, sur les supports les plus sûrs et les plus liquides, dont le livret A et le LDDS (livret de développement durable et solidaire). Alors que les besoins en investissements productifs et dans la transformation écologique sont plus importants que jamais, la pertinence de cette allocation paraît contestable. Pourtant, le modèle de transformation unique du Fonds d'épargne de la Caisse des Dépôts, qui en centralise 59,5 %, et la nature contracyclique de cette ressource permettent de disposer de montants importants et de transformer cette épargne entièrement liquide en emplois de long et très long terme. Outre leur utilité sociale, les prêts au logement social et au secteur public local constituent un puissant soutien à l'activité et à la transformation écologique, tandis que les portefeuilles financiers concourent au financement de l'économie et, au travers des initiatives de place de la Caisse des Dépôts, au financement de l'innovation et des entreprises technologiques, ainsi qu'à la transformation des pratiques de place.

En juin 2023, le Parlement néerlandais a approuvé une réforme majeure des régimes de retraite professionnelle. Jusqu'alors, ces fonds de pension étaient gérés en capitalisation, mais garantissaient aux affiliés une prestation définie, analogue aux annuités des régimes de retraite fonctionnant en répartition. Cette garantie d'une pension certaine pesait sur les employeurs qui supportaient, in fine, les risques de placement financier et de longévité des affiliés. La réforme contraint les régimes de retraite professionnelle à transformer les fonds à prestations définies en fonds collectifs à cotisations définies, d'ici au 1^er janvier 2028.

Notre article se propose d'analyser cette réforme sous l'angle de l'équité intergénérationnelle, dont l'objectif est de répartir équitablement les risques de marché et de longévité entre les actifs et les retraités, afin d'éviter que les fluctuations économiques ou l'allongement de l'espérance de vie ne pèsent sur une seule génération, en particulier sur les jeunes.

Le 29 janvier 2025, Ursula von der Leyen, présidente de la Commission européenne, a présenté la « boussole pour la compétitivité » de l'Union européenne. L'un des enjeux majeurs soulevés est l'insuffisante mobilisation de l'épargne abondante, en Europe, en faveur du long terme. Un potentiel inexploité qui prive les citoyens d'une meilleure rémunération de leur épargne et les entreprises, notamment les PME, de financements cruciaux pour se développer et innover. L'industrie de la gestion d'actifs européenne est un levier essentiel pour financer l'avenir et relever les défis de l'Europe. Cependant, les réglementations, comme la Retail Investment Strategy (RIS), ratent, pour le moment, ces objectifs. Les entreprises européennes, et notamment les PME, ont besoin de gérants locaux qui analysent leurs business models, les accompagnent dans leur transition durable et investissent dans leurs titres. Pour favoriser une épargne à long terme investie localement, essentielle pour le financement de l'économie européenne, il faut simplifier les règles.

Depuis des années, l'Union des marchés des capitaux est un thème dominant en Europe, mais les progrès sont limités. L'épargne européenne est abondante, mais mal orientée, souvent vers des placements liquides et sans risques, et elle finance, pour une part, le reste du monde. Les besoins d'investissements pour des secteurs comme la transition durable et l'intelligence artificielle sont énormes, mais épargne et investissement s'ajustent mal. Les initiatives comme la Retail Investment Strategy (RIS) manquent de vision d'ensemble et versent dans la bureaucratie. Les réglementations Bâle III et Solvabilité II découragent les investissements institutionnels en actions. La rentabilité des entreprises européennes stagne, ce qui n'attire pas l'épargne. Pour briser ce cercle vicieux, il faut stimuler les projets viables et réduire les complexités réglementaires. Le secteur bancaire joue un rôle essentiel entre épargne et investissement, mais ne peut, seul, résoudre ce problème ; l'impulsion doit venir des pouvoirs publics avec une vision de long terme.

Les défis actuels – numérique, transition écologique et défense – nécessitent des investissements massifs estimés entre 750 Md€ et 800 Md€. Ces besoins restent insuffisamment couverts, car l'épargne européenne, abondante, n'est pas mobilisée efficacement. Un rééquilibrage est nécessaire pour favoriser l'investissement en actions plutôt qu'en titres de dette, et en orientant davantage les flux vers les secteurs d'avenir. Les divergences nationales pour l'accès des entreprises au financement freinent également la croissance au sein de l'Union européenne, accentuant les disparités avec d'autres régions, comme les États-Unis et la Chine. Pour relever ces défis, il est crucial d'améliorer le cadre réglementaire en unifiant la supervision (via l'ESMA) et en harmonisant les normes. L'offre de financement doit être renforcée par le développement des placements à long terme, la relance de la titrisation, le soutien au capital-risque et une intervention publique ciblée pour pallier les insuffisances du marché. Enfin, la croissance et la diversification des fonds européens passent par une activité transfrontière accrue qui devra renforcer l'attractivité pour les investisseurs étrangers.

Depuis 2002, l'éducation financière est devenue une priorité pour les pays membres de l'OCDE. En France, le niveau de littératie financière reste faible, ce qui met en évidence la nécessité de programmes éducatifs ciblés, notamment pour les jeunes et les populations vulnérables. Dès 2016, la France a lancé une « stratégie nationale d'éducation économique, budgétaire et financière », confiée à la Banque de France qui mène des actions auprès des jeunes adultes en difficulté et suivis par les Missions locales. L'objectif de l'article est d'évaluer l'efficacité de ce programme, basé sur des enquêtes réalisées en 2022 et en 2023. Les jeunes ayant suivi plusieurs programmes d'éducation financière ont montré de meilleurs résultats. L'article discute ces résultats et propose des mesures, afin d'améliorer la culture financière des jeunes adultes en France. L'intégration de l'éducation financière dans une stratégie éducative globale est cruciale pour en maximiser l'efficacité.